——欧洲大型银行大规模裁员的分析与启示

近期，欧洲银行业集体遭遇业绩下滑，德意志银行、汇丰银行、巴克莱银行、法国巴黎银行等大型银行纷纷启动大规划裁员计划，这其中固然有英国“脱欧”、国际贸易争端、金融科技颠覆性创新等因素影响，但“罪魁祸首”应指向欧洲各国央行长期实施的扭曲性低利率甚至负利率政策。


一、“降息拉弗效应”？不存在的！

拉弗效应的原意是指，美国供给学派经济学家拉弗在研究国家税收总量和税率关系时提出，存在一个所谓的“最佳税率”，当现行税率高于“最佳税率”时，降低税率便如同“放水养鱼”，不仅不会降低税收总量，还会取得刺激生产、扩大税基进而提升税收总量的功效。

欧洲各国央行（包括欧洲央行）在实施低利率乃至负利率政策时，按其本意欧洲银行业也应有这么一个“降息拉弗效应”：当利率降到足够低的时候，居民部门减少储蓄扩大消费，企业部门增加投资扩大生产，总供给和总需求在更高水平上达到新的平衡；对于银行部门来说，虽然降息导致单位业务收益率下降，但业务规模“暴增”足以抵消收益率下降影响，银行部门收入和利润将不减反增！
但事实却是，自2014年6月欧洲央行将欧元区隔夜存款利率调降为负以来，五年多来欧元区及欧盟经济始终保持低迷。欧盟统计局公布的最新数据显示，2019年前三季度，经季节调整的欧元区19个国家（EA19）GDP同比仅实际增长1.2%，欧盟区28个国家（EU28）GDP同比仅实际增长1.4%。
在欧洲经济增长水平未发生根本性扭转的情况，低利率环境严重打压欧洲银行业营收水平。据行业分析机构Coalition公布的数据，其跟踪的全球12家大型银行2019年上半年业务收入同比下滑11%，降至13年同期最低水平。欧洲大型银行更是“重灾区”，德意志银行连续两个季度出现亏损，第三季度德银净亏损8.32亿欧元；汇丰银行第三季度营收下滑3.2%，税前利润则大幅下滑18%；法国兴业银行今年第三季度收入为59.8亿欧元，低于上一年的65.3亿欧元，利润则下降34%……
数据显示，今年以来全球银行业宣布的裁员人数超过75000人，且其中83%来自于欧洲，其中德意志银行、汇丰银行裁员计划均超过一万人，意大利最大商业银行裕信银行计划裁员8000人。大规模裁员正是欧洲银行业遭遇业绩下滑重创后不得不采取的“自救之举”！

二、欧洲央行如此努力，实体经济为何不领情？

如上文所述，欧洲银行业的“病根”在于货币政策没有真正推动实体经济实现复苏。欧洲央行为配合零利率乃至负利率政策的实施，还进一步推出量化宽松政策（QE），直接在金融市场上购买长期资产释放流动性，货币政策不可谓不“给力”，但实体经济却偏偏不“领情”，欧洲经济长期处于低增长、低通胀、低利率“三低”状态，“逼迫”欧洲央行在最新一期“金融稳定评估报告”浓墨重彩地提示了欧洲经济前景进一步恶化甚至整体衰退的风险。

从本质上说，货币政策真正发挥作用是一个“未来需求提前变现的魔术”。一方面，货币政策是社会总需求管理政策，在传导机制上是通过提供更加充足的流动性把“未来的消费和投资需求”挪到现在使用；另一方面，“未来的消费和投资需求”正因为现在的货币政策而产生，如果现在不实施货币政策，“未来的消费和投资需求”就不会存在，从这个角度来看货币政策是“无中生有的魔术”。货币政策“魔术”能够成功的标志就是在未来产生“真正的（长期）需求”，而不是“总需求管理政策刺激出来的（短期）需求”，否则央行这个“魔术师”就永远下不了场了。举个例子来说，如果在当前利率水平下存在大量的失业人口，通过降息刺激企业部门增加投资并创造新的就业（短期需求），原失业人口获得收入并增加消费（长期需求），居民消费增加又进一步推动企业部门增加投资扩大生产（长期需求），投资和消费实现更高水平的平衡。
总结货币政策发挥作用的条件，就是社会存在闲置生产要素，总需求管理政策可以刺激真实的、以实物衡量的要素投入。以此为衡量标准，欧洲实体经济发展必然与货币政策预期“背道而驰”：从劳动力要素投入来看，今年10月欧盟28国失业率为6.3%，为2000年1月以来的最低失业率，早已实现了经济意义上的充分就业；从资本要素投入来看，降息或许可以带来一时的新增“账面投资额”，但真实的资本形成必然要以储蓄增加为基础，降息反而很可能刺激消费降低全社会储蓄率和储蓄量；从技术要素投入来看，全球新的技术和产业爆发点仍未出现，欧洲也不存在类似发展中国家引进先进技术的“后发优势”。
三、珍惜我国货币政策空间，为真实资本形成创造条件


欧洲央行在货币政策实施条件缺失的情况下，一味推进货币政策乃至用尽全部货币政策空间，但实体经济持续疲软、积重难返，为我国货币政策提供了重要启示和教训。

我国经济增速远远高于发达国家，但剔除通货膨胀的实际利率水平领先并不多，甚至比发达国家还要低，货币政策空间并不算大。从一般常识出发，一国实际利率水平应与经济增速相匹配，其背后的经济学涵义是高经济增速意味着高投资收益率，高投资收益率推动资金市场形成更高的供需均衡价格。如果用十年期国债利率与CPI的差值计算实际利率，中国的实际利率约为-1.3%（3.2%-4.5%），美国约为-0.3%，德国约为-1.4%（即使是扣除中国CPI上涨的“猪因素”，中国实际利率也只有1.3%左右）。中国相对于发达国家而言比较“充裕”的货币政策空间也只剩下名义利率值离“零”还有一段距离。
近日国家统计局公布我国前三季度经济增速下滑到6.2%，市场上“降息”“保6”声音不绝于耳。从欧洲的教训来看，暂且不论我国实际利率本身就长期处于扭曲和偏低状态、实质上货币政策空间有限，更加危险的是降息将破坏我国真实资本的形成和积累机制，降低我国经济增长潜力，影响长远经济稳定健康发展。
根据长期经济增长的模型，潜在产出由资本、劳动、技术要素投入决定。按照林毅夫教授的新结构经济学理论，一国技术水平（或禀赋）可以以人均占有资本量来衡量。对于中国这个发展中国家来说，保持较高的储蓄率推动真实资本形成和不断积累，提升人均资本占有水平，是我国提升长期经济增长潜力的“不二法门”。
在我国实际利率已经相当扭曲和长期偏低的情况下，如果贸然进一步降低名义利率和实际利率，不仅不会增加真实生产要素的投入，还会从多个渠道破坏真实资本形成和积累的机制：一是在没有真实增长的情况下，以宽松的货币和信贷政策扩大了消费，挤压社会储蓄和真实资本形成；二是在没有真实资本形成的情况下，新增账面投资追逐现有生产要素，推高土地、股票等资产价格；三是在没有提升经济增长潜力的情况下，扩大了信贷规模，进一步推高经济的杠杆率和风险水平。一旦正常的资本形成和积累机制被破坏，经济低水平循环就迫在眉睫了！
刚刚结束的中央经济工作会议部署明年经济工作提出“保持战略定力”“继续实施稳健的货币政策”，中国人民银行行长易纲也提出“珍惜正常货币政策的空间”。我国货币政策切莫为市场杂音所扰！切莫重蹈欧洲央行覆辙！


作者：余凌曲 综合开发研究院 金融与现代产业研究所